21 日晚间，*ST 西旅（000610）披露了最重要的重整进展。
上市公司公告称：已确定重整方为 " 三元好时光 " 联合体，"1+7" 的协同结构之下，二者分别以 3.55 和 3.9 元 / 股的价格合计出资约 11.01 亿元，受让 2.96 亿股。若重整成功，西安三元玖和企业管理合伙企业（有限合伙）将成为控股股东，其实控人为本土知名企业家严建亚。
01
出手者：知名企业家严建亚
我们直接看重整方的细节。
1 家产业投资人：在公告中，三元玖运被确定为联合体牵头投资人暨产业投资人，其中严建亚持股 97%。三元玖和为直接投资主体和持股主体，其于 9 月 10 日成立，显然是专为此笔交易诞生的 SPV。
在交易结构中，三元玖和认购价 3.55 元 / 股，1.46 亿股合计 5.17 亿元。
很多投资人曾在报名期非常关注一个指标，即 " 资产 ≥90 亿、营收 ≥30 亿 "，而三元玖和的体量非常小，2025 年资产总额 1.045 亿元、营收 2308 万元、净利润 1058 万元，距上述要求几乎是天差地别。
但很少有人注意到，重整条款里还有一条：" 意向投资人或其实际控制人所控制的主要企业 "，以及 " 不存在大额到期未偿还负债 "。
这样一来，严建亚是显著达标的。
以其与配偶范代娣构成共同控制的巨子生物（02367）为例，截至 2026 年 6 月 30 日，公司合并总资产 102.44 亿元，近 12 个月（2025 年下半年＋2026 年上半年）营业收入 53.24 亿元，两项均成功过线。而在资产质量端，巨子生物资产负债率仅约 8.5%，无银行借款、无资产质押。
作为最关键的预期，更多投资人关心 " 下一步装什么 "？
我们当然无法简单猜测，惟一线索就是将严建亚个人及三元玖运的重要投资集中在哪里？我们检索之后发现了两个相对突出的项目。
公开信息显示，智同航空作为陕西上市后备企业 B 档，目前已融到了 C 轮，各类型基金股东超 17 家。
其二是致远航空。注册资本 3220 万元，严建亚个人持股比例高达 50.31%，担任董事长一职的丁文虎亦是三元玖运的惟二股东（3%）。
当然，三元玖运作为产业色彩突出的创投机构，在严建亚带领下已参与 10 多家基金设立，对外投资接近 40+ 左右，故而很难判断注资方向。但可以确定的是，由于三元玖运大量标的均集中于硬科技赛道，故此 *ST 西旅大概率会变身科技股。
02
回溯来时路：从城市名片到 *ST
回到一切的开始。
*ST 西旅曾是西安最早一批旅游类上市公司，1996 年 9 月登陆深交所，前身可追溯至 1956 年的西安市福利公司。
公司主营业务为旅行社（占比 66.57%）和酒店业（占比 20.78%），旗下拥有西安中旅、西安海外两大旅行社和 " 西旅万澳 " 酒店品牌矩阵。想当年，其手握一整套旅游服务链条，资产质量和运营能力都拿得出手，一度是西安的旅游名片。
然而，旅游城市的红利偏偏没能一直眷顾它。
近年来，自驾、短途、个性化旅游一茬接一茬；携程、飞猪、抖音等平台又把客源和供应链直接握在手里；入境游的政策、网络便捷性让越来越多外国游客不再需要导游全程陪同。靠导流吃饭的旅行社，客源被一层层抽走。
一边是酒店业态整体翻盘。
市场化力量大举进城，住宿业被两头撕开。一头是五星、四星高端品牌往上走，用品牌溢价和服务体验把高消费客源截走；一头是全国连锁品牌的规模化渗透，汉庭、全季、亚朵们用三四百元的定价、统一的会员体系和一张覆盖全国的运营网络，重新定义中端住宿市场。
结果是酒店板块毛利率持续走低，到 2025 年上半年，公司酒店业务毛利率已跌到 -12.54%。意味着每做 100 块生意，倒贴 12 块。
值得一提的还有一笔 " 旧账 "。
2018 年，公司跨省在甘南扎尕那押下约 28 亿元做康养小镇，想补上 " 没有景区核心资源 " 的短板。可这笔远超公司体量的重资产，多年未能实现预期回报，2025 年集中计提减值近亿元，单第四季度亏损即逾 2 亿元。
持续的经营压力，在 2026 年春天走至关口。
上市公司 2025 年报显示，当年归母净利润为 -2.91 亿元，扣非净利润已连续 13 个年头为负。更紧迫的是，由于公司净资产跌至 -5453.59 万元——已触发了退市风险。2026 年 4 月，股票被实施退市风险警示，简称变为 "*ST 西旅 "。2026 年上半年，账面净资产进一步下行至 -1.13 亿元。
03
真改革开启：盘活 " 壳资源 "
福祸相依。金融棒棒糖所持积极的看法是——陕西 " 壳资源 " 重组收获了典型案例。
此次 *ST 西旅招募条件中的附加要求：投资人须承诺重整后注册地保留于西安市，不迁址；优先遴选产业方向契合《陕西省国民经济和社会发展第十五个五年规划纲要》的产业类投资方。
显然这是一个大信号：西安不只想保壳，更想把壳用在对的地方。
放在更大的背景下来看，2024 年全年 A 股新股上市仅 100 家，募资 674 亿元，为近十年最低；2025 年虽小幅回升至 116 家，仍处低位。
几乎在同一时期，2024 年 9 月出台 " 并购六条 "，明确支持上市公司向新质生产力方向转型升级，包括跨行业并购和未盈利资产收购。
我们检索发现：2024 年以来，至少 13 家 A 股公司的控制权被科技类买方拿下。虽然壳公司原主业五花八门，但入主方的面孔高度一致：具身智能、人形机器人、AI 应用、商业航天、半导体等新质生产力赛道。
当然，从投资者角度看，上述案例中入主方几乎都在公告中明确表示 36 个月内无借壳计划，不改变标的公司主营业务。但普遍区间 150% 到超过 1000% 的涨幅也证明了 " 看多科技 " 的预期。毕竟：当 IPO 通道阶段性收窄之际，A 股 " 壳资源 " 正在成为科技型企业进入资本市场的 " 备用车道 "。
作为区域财经观察者，我们更在意的是 " 陕西需求 "。
2025 年 11 月，省委金融办等联合制定的《关于深化资本市场改革助力陕西高质量发展的若干措施》中已明确提出：" 重点推动主业不突出、经营效益差的国有控股上市公司实施重大资产重组，淘汰落后产能，实现转型升级。" 在具体方式中已包括 " 综合运用兼并重组、司法重整等手段化解风险 "。
更早之前，时任省长赵一德在全省上市公司高质量发展座谈会上的表述是：把上市公司打造成 " 创新驱动的强引擎 "" 地方发展的金名片 "。
一方面，陕西科创基金集群规模突破千亿元，全省引导基金累计设立子基金 55 只、投资项目 432 个，社会资本撬动超过 820 亿元，大量基金进入退出期。另一方面，本土多家上市公司急需转型。据金融棒棒糖统计发现，陕籍上市公司有 18 家连续三年亏损，亏损金额从 52 亿元至 2 亿元不等，若不及时干预修正，" 壳身份 " 预期将不断强化。
鉴于此我们坚定认为：*ST 西旅重整开了个好头——既没把冰棍化在手里，也给本土科创企业创造了机会。
来源 / 金融棒棒糖
