美国财政部短期国债发行规模正逼近历史高位，华尔街正在围绕这一趋势构建大规模交易头寸。
美国银行、摩根大通和高盛最新预测，美国财政部在未来一年将发行约 1 万亿美元短期国库券（Treasury bills）。
与此同时，美联储本周首次加息后，投资者正将目光集中于短端国债，押注美联储最终将赢得抗通胀之战，两年期美债收益率已升至约 4.75% 的多年高位。这两股力量交汇，令短端美债市场成为当前最受关注的交易战场。
贝森特一方面试图通过扩大长期国债回购压制长端利率，另一方面其财政部却持续依赖短期债务满足创纪录的借贷需求——这一策略正引发市场对利率风险和再融资风险积聚的广泛担忧，也令贝森特本人陷入政策自洽性的质疑。
三大行预测：短债发行规模逼近 1 万亿美元
华尔街主要银行对美国财政部短期国库券发行规模的预测高度一致，且均指向历史性高位。
美国银行预测，在截至 2027 年 9 月的本财年内，美国将通过发行国库券净借入约 1.07 万亿美元（不含用于偿还到期债务的部分）；摩根大通预计 2027 年日历年的国库券发行量为 1.09 万亿美元；高盛的预测则为 9610 亿美元。
按美国银行的估算，未偿国库券存量届时将达到约 8 万亿美元，占可流通国债总量的 24.3%。高盛预计这一比例 2027 年将达 24.3%，2028 年进一步升至 24.9%，接近疫情期间的近期峰值。
这一水平已明显高于财政部借贷咨询委员会设定的 " 长期维持在约 20% 左右 " 的官方目标。该委员会由市场参与者组成，认为 20% 是在利率成本、债务融资波动性与再融资风险之间取得平衡的合理区间。过去二十年，国库券占比仅在 2008 年金融危机和疫情期间短暂突破 25%。
贝森特的政策悖论：批评者变成了执行者
这一局面令贝森特陷入尴尬处境。他曾公开批评前任财长耶伦过度依赖短期债务发行，指责其 " 掌控了货币政策 "，并在 2024 年大选前 " 大幅放宽了融资条件 "。然而，贝森特领导下的财政部如今正延续并扩大这一做法。
与此同时，贝森特上月出人意料地宣布扩大财政部对 10 至 30 年期国债的回购规模，意在压制长端利率上行。部分分析师指出，这些长债回购所需资金可能正是通过增加短期债务发行来筹集，进一步推高国库券供给压力。
一年期国库券收益率目前约为 4.4%，低于 10 年期国债约 5% 和 30 年期国债约 5.3% 的水平，短期借贷在成本上仍具优势。但美联储本周将基准利率上调至 3.75% 至 4% 区间，并释放进一步加息信号，令短期债务的再融资成本面临持续上行压力。
一位财政部官员表示，自 1970 年以来，国库券发行占总发行量的历史平均比例为 24.3%，而截至上月，这一比例为 22.8%，低于长期历史均值；特朗普第二任期内的平均值为 21.7%。该官员还指出，货币市场基金资产管理规模约 8 万亿美元，稳定币需求持续增长，加之美联储今年迄今已购入逾 3000 亿美元国库券，投资者对国库券的需求已大幅上升。
风险争议：再融资压力与利率波动
围绕短债依赖的风险，市场各方存在明显分歧。
美国银行美国利率策略主管 Mark Cabana 表示，财政部正试图在政府债券市场中 " 平衡供需 "，但大规模发行短期债务将导致利息支出 " 更大且更为波动 "。Sakonnet Research 的 Adam Josephson 也持类似观点，认为短债占比越高，债务偿还成本的波动性就越大。
无党派机构 " 负责任联邦预算委员会 " 主席 Maya MacGuineas 警告称，" 对短端的特别倚重使我们极易受到高水平再融资风险的冲击 "。
不过，贝森特前经济顾问、现任 SMBC Nikko Securities 美洲首席经济学家 Joe LaVorgna 则认为，国库券占比上升 " 没什么大不了 "。他表示，绝对数字看起来庞大，是因为财政赤字本身规模巨大，但从比例来看，" 以历史标准衡量并不完全失常 "。
贝森特本人则坚持认为，美国可以通过经济增长化解债务压力。" 在美国，我们没有收入问题，我们有支出问题。我们努力控制支出，然后通过 3% 的增长走出困境，" 他本月早些时候表示。
短端交易：押注美联储最终胜出
在供给端预期之外，需求端同样出现明显变化。美联储本轮首次加息后，投资者正积极布局短端美债，核心逻辑是押注美联储主席沃什誓言全力抗通胀的承诺将最终兑现，通胀将受控回落。
两年期美债收益率已较 2 月低点上涨约 140 个基点，目前远高于美联储 3.75% 至 4% 的新利率区间。期货市场定价显示，未来一年美联储还将累计加息约 80 个基点。
WisdomTree 投资策略主管 Kevin Flanagan 表示，" 如果你审视当前收益率曲线的任何部分，问哪里存在收益率超调，答案显然是短端。两年期收益率远高于当前联邦基金利率，这表明短端已经走得太远了。"
Allspring Global Investments 固定收益首席投资策略师 George Bory 表示，该公司在沃什于杰克逊霍尔会议承诺恢复价格稳定后已增持债券，最近的美联储会议进一步强化了其持仓信心。他建议客户 " 现在是向曲线中段增加久期的好时机 "。
Columbia Threadneedle Investments 投资组合经理 Ed Al-Hussainy 则提示风险：" 问题在于，你如何对一年后的终端利率建立信心。风险在于，在每一轮加息周期中，市场都低估了美联储最终的行动幅度。"
Barings 多资产投资组合解决方案主管 Trevor Slaven 则认为，当前约 4.75% 的两年期收益率已超过市场通过掉期合约定价的美联储至 2027 年 9 月将利率推至 4.68% 的预期，" 短端是目前能构建最具说服力论据、存在真实价值的地方 "。
