AI 算力需求持续扩张，中国 AI 芯片市场正迎来结构性增长机遇。
摩根士丹利在 4 月 26 日发布的报告中首次覆盖三家中国 AI 芯片供应商，认为行业驱动逻辑已从政策端转向经济端。胜负不再仅由芯片规格决定，而是取决于单位 token 成本的经济性、软件生态成熟度以及客户深度绑定关系。
基于这一框架，大摩对寒武纪和沐曦给予增持评级，对摩尔线程给予持平评级。三家厂商各有定位：寒武纪凭借 MLU590 芯片在字节跳动等云服务商的大规模部署，成为当前云端推理的领跑者；沐曦以供应链多元化策略形成差异化优势，AI 芯片已获大额预订单，订单能见度较高；摩尔线程则在软件兼容性上具备特色，但客户渗透相对滞后，当前估值吸引力略显不足。
渠道调研显示，推理需求持续旺盛，token 价格与 GPU 租赁价格双双上涨。但与此同时，价格竞争来得比预期更早，部分厂商已开始降价抢份额，行业或提前进入份额争夺阶段。大摩维持对中国 AI 芯片市场的长期看好判断，预计到 2030 年市场规模将达 670 亿美元。
寒武纪：云端推理领跑者，客户锚定效应构筑壁垒
报告将寒武纪定位为国内 AI 推理芯片的领先标的，核心支撑来自三点。
其一，MLU590 芯片已在字节跳动等主要云服务商的搜索、广告、推荐（SAD）系统中大规模部署，客户锚定效应显著；其二，公司与字节跳动的多年合作实现了持续的硬件 - 软件协同优化；其三，寒武纪于 2025 年实现全年盈利，成为国内首家实现可持续盈利的 AI 芯片公司，2025 年营收达人民币 64.97 亿元。
报告预测寒武纪 2026 年营收将达人民币 209.44 亿元，同比增长约 222%，高于市场一致预期的 140.57 亿元。公司预计 2026 至 2028 年营收复合增速约 90%，并预测 2026 年净利润为人民币 61.56 亿元。
主要风险在于：公司客户集中度较高，2024 年字节跳动贡献了其 79.15% 的营收；此外，头部同行的竞争压力也在持续加剧。
沐曦：供应链多元化构筑壁垒，大额订单锁定高增长
对沐曦给予增持评级，核心逻辑在于其供应链多元化策略带来的差异化优势。与主要依赖单一晶圆代工厂的同行不同，沐曦采用多元代工策略，可在多个合规产线生产 AI 芯片，产能确定性更高，有助于规避供应中断风险。
据渠道调研，国内主要云服务商已为沐曦 AI 芯片下达大额预订单，预计 2026 年二季度启动出货，下半年大幅放量。这批订单预计将为沐曦 2026 至 2027 年贡献超过人民币 40 亿元营收。软件层面，沐曦 GPGPU 架构与 CUDA 高度兼容，已协助客户将大模型从英伟达平台迁移至沐曦平台，有效降低了迁移摩擦。
预测显示，沐曦 2026 年营收为人民币 30.60 亿元，同比增长 196%；2027 年达 75 亿元；2025 至 2028 年营收复合增速约 122%。公司预计将于 2026 年下半年实现单季度盈利，2027 年实现全年盈利。主要下行风险包括：芯片出货进度不及预期、产能爬坡受阻，以及竞争加剧导致盈利拐点推迟。
摩尔线程：软件兼容性是亮点，客户拓展仍待验证
对摩尔线程给予持平评级，认为其风险收益相对均衡。公司核心差异化在于 MXMACA 软件平台，支持超过 6000 个 CUDA API，为英伟达用户提供相对低摩擦的迁移路径；同时，公司已实现量产，供应链可见度及良率稳定性优于部分同行。
不过，摩尔线程在云服务商客户渗透方面落后于寒武纪和沐曦，大规模商业部署仍需时间验证。公司 2025 年营收为 16.44 亿元，尚未盈利。预计 2026 年营收为 40.30 亿元，同比增长约 145%，2026 至 2028 年营收复合增速约 66%，并有望于 2026 年首次实现盈利，EPS 约 0.05 元。目标价 758 元对应 2026 年预期市销率 75 倍，当前估值吸引力相较寒武纪和沐曦略显不足。
将视线从个股拉回行业，摩根士丹利维持对中国 AI 芯片市场的长期判断：预计到 2030 年，中国 AI 芯片可寻址市场规模将达 670 亿美元，2024 至 2030 年复合增速约 23%。
推动这一增长的核心动力来自 AI 推理需求的快速商业化。渠道调研显示，中国主要科技平台 2026 年 AI 相关资本开支预计同比增长 38% 至 5970 亿元，字节跳动等平台的月度 token 处理量已大幅攀升，印证了下游需求的持续旺盛。市场格局尚在演变，谁将最终胜出，仍有待时间作答。
