本文来源：时代商业研究院 作者：赖钧洪、韩迅
作者｜赖钧洪、韩迅
编辑｜韩迅
2026 年上半年归母净利润创历史同期新高的长江电力（600900.SH），第三季度却遭遇业绩回落。
10 月 30 日晚间，长江电力披露 2026 年第三季度报告。前三季度，该公司实现营业收入 630.56 亿元，同比下降 4.08%；归母净利润 263.44 亿元，同比下降 6.56%。其中，第三季度单季实现营业收入 251.27 亿元，同比下降 13.49%；归母净利润 115.88 亿元，同比下降 23.44%。相比上半年归母净利润同比增长 13.02% 的表现，第三季度盈利明显承压。
这一反差背后，最直接的影响因素是发电量变化。2026 年上半年，长江电力境内六座梯级电站发电量同比增长 4.81%，其中，三峡电站发电量增长 31.62%；进入第三季度，六座电站发电量同比下降 14.89%，三峡电站更是下降 29.23%。从上半年的来水偏丰到第三季度的来水转弱，水文条件变化迅速传导至公司经营业绩。
不过，业绩回落的同时，长江电力的财务费用仍在持续下降。2026 年前三季度，该公司财务费用同比减少 10.12 亿元，经营活动现金流净额达到 403.43 亿元，约为同期归母净利润的 1.53 倍。财务费用压降对利润形成一定支撑，较强的现金流也为公司维持高比例分红提供了基础。另一方面，投资收益下降及公允价值变动损失，又进一步影响了当期盈利表现。
11 月 3 日，就公司业绩回落与盈利质量、来水变化与梯级水库联合调度、财务费用压降与成本结构、现金流与分红可持续性、第二增长曲线建设与长期发展战略等问题，时代商业研究院向长江电力发送邮件并致电询问，但截至发稿未获回复。
一、第三季度发电量下降 14.89%，来水转弱与高基数共同影响业绩
发电量是水电企业收入的基础，天然来水则是决定发电量的重要因素。根据长江电力披露的发电量完成情况公告，2026 年前三季度，公司境内六座梯级电站累计发电 2250.58 亿千瓦时，同比下降 4.28%；其中，第三季度发电 923.14 亿千瓦时，同比下降 14.89%，降幅明显扩大。
三峡电站发电量大幅下滑，主要与三峡水库来水由丰转枯有关。公司公告显示，2026 年上半年三峡水库来水总量约 1744.90 亿立方米，同比偏丰 28.74%；前三季度累计来水 3018.07 亿立方米，同比仅偏丰 0.98%。据此测算，第三季度来水约 1273.17 亿立方米，同比下降约 22.1%。与此同时，乌东德水库前三季度来水总量同比偏枯 9.29%，上下游部分电站均面临来水不足的影响，梯级水库联合调度也难以完全抵消天然来水减少带来的发电量损失。
事实上，长江电力第三季度业绩已连续两年同比下滑。2025 年第三季度，公司实现营业收入 290.44 亿元，同比下降 7.86%；2026 年同期营收进一步降至 251.27 亿元，同比下降 13.49%。从发电量来看，2025 年第三季度六座梯级电站发电量已同比下降 5.84%，但受秋汛等因素影响，三峡电站发电量逆势增长 10.66%。国金证券指出，去年同期秋汛形成的发电量基数，是今年第三季度电量明显下滑的重要影响因素。
电价方面，国金证券根据长江电力合并营业收入及境内六座电站发电量测算，2026 年第三季度长江电力不含税度电收入约为 0.2722 元 / 千瓦时，同比提高 0.44 分 / 千瓦时。国金证券指出，高电价电站发电量占比提升，对公司整体度电收入形成一定支撑，表明这一变化主要源于电量结构调整，而非各电站普遍提价。发电量减少仍是当季收入下滑的主要因素。
二、财务费用同比减少逾 10 亿元，投资收益下滑增添盈利压力
2026 年前三季度，长江电力财务费用为 61.49 亿元，同比减少 10.12 亿元，降幅 14.13%，其中利息费用同比减少约 10.47 亿元，成为公司在收入下滑背景下的重要利润支撑。从近年变化来看，长江电力的财务费用率由 2023 年的 16.08% 降至 2025 年的 10.87%，2026 年前三季度进一步降至 9.75%，财务费用负担整体呈下降趋势。
对于固定资产规模庞大的水电企业而言，折旧、人工等成本相对固定，发电量下降容易放大利润端的压力。2026 年第三季度，长江电力营业收入同比下降 13.49%，营业成本却仅下降 1.24%，毛利率由去年同期的 70.51% 降至 66.33%。尽管当季财务费用同比减少约 3.50 亿元，但投资收益同比减少约 1.57 亿元，公允价值变动由去年同期收益 1.55 亿元转为损失 5.93 亿元，公司归母净利润仍同比下降 23.44%。随着抽水蓄能、扩机及新能源项目持续推进，新增资本开支及融资需求也将影响后续财务费用的变化。
此外，投资收益变化进一步影响该公司盈利表现。2026 年前三季度，长江电力投资收益为 39.67 亿元，同比下降 6.37%；第三季度还确认公允价值变动损失约 5.93 亿元。国金证券指出，相关损失主要受南网数字及北控水务市值波动影响。与财务费用下降形成的正向贡献不同，投资收益减少及金融资产估值波动对利润形成一定拖累，也使该公司业绩表现受到水电主业之外的因素影响。
三、前三季度经营现金流超 400 亿元，高比例分红与扩产投资并行
尽管业绩同比下滑，长江电力仍保持较强的经营现金流。2026 年前三季度，该公司经营活动产生的现金流量净额为 403.43 亿元，同比下降 5.95%，约为同期归母净利润的 1.53 倍。拉长时间来看，2023 — 2025 年，公司经营现金流净额分别为 647.19 亿元、596.48 亿元和 605.63 亿元，持续高于同期净利润。水电行业前期建设投入较大，电站投运后折旧等非现金成本占比较高，是长江电力经营现金流长期高于账面利润的重要原因。
稳定的现金流也为长江电力持续高比例分红提供了支撑。2025 年度，该公司每 10 股派发现金股利 10 元（含税），合计分红约 244.68 亿元，占当年归母净利润的 70.92%。根据 2025 年 8 月披露的未来五年分红回报规划，2026 — 2030 年，公司每年现金分红不低于当年归母净利润的 70%。从股息回报来看，据国金证券测算，长江电力股息率约为 3.43%，较 10 年期国债收益率高约 181 个基点，超过过往多数年份 60～140 个基点的息差区间。
不过，高比例分红之外，长江电力仍面临持续的资本投入需求。2026 年前三季度，该公司资本开支约 60.28 亿元，同比下降 29.2%；截至 9 月末，在建工程达到 190.25 亿元，较年初增长约 19.6%，资金主要投向抽水蓄能电站、金沙江下游水风光一体化基地，以及向家坝、葛洲坝机组扩机等项目，与公司新业务拓展的布局方向形成对应。目前各项目正按建设节奏推进，后续资金需求将随项目进度逐步释放。
对于长江电力而言，成熟水电资产带来的稳定现金流，是支撑高比例分红和新业务拓展的重要基础。但随着新增项目投资持续推进，如何在维持股东回报、降低债务负担与拓展新业务之间合理分配资金，将成为影响公司长期现金回报能力的重要因素。
四、海外业务贡献稳定利润，抽水蓄能等新项目持续推进
在六座梯级电站之外，长江电力正通过海外电力运营、抽水蓄能及水风光一体化等业务拓展收入和利润来源。其中，海外电力业务已形成一定经营规模，抽水蓄能等项目则处于持续建设和拓展阶段。
抽水蓄能方面，中诚信国际 2026 年度跟踪评级报告显示，截至 2025 年年末，长江电力拥有 7 个主要在建抽水蓄能项目，合计规划装机容量 900 万千瓦。根据公司 2026 年半年报，河南巩义项目主体工程已开工，甘肃张掖、重庆奉节、湖南攸县、江西寻乌等项目建设稳步推进。此外，由三峡集团投资建设的浙江天台抽水蓄能电站于 2026 年 6 月全面投产，长江电力于 7 月正式接管该电站全容量运维工作。
国内新能源业务方面，长江电力持续推进金沙江下游 " 水风光储 " 一体化可再生能源基地建设与运营，促进大型水电与风电、光伏等新能源协同发展。同时，公司积极拓展智慧综合能源业务，已在配售电、新型储能、综合能源等领域开展项目布局，进一步拓宽业务范围。
从业务发展情况来看，海外电力运营已经形成一定规模的收入和利润，抽水蓄能、水风光一体化等业务则仍需持续投入。对于长江电力而言，未来新业务的关键不只是项目规模扩大，更在于相关投资能否逐步形成稳定的利润和现金流贡献，并与现有水电主业形成有效互补。
五、核心观点：来水波动影响短期业绩，现金流支撑长期回报
整体来看，长江电力第三季度业绩回落，主要受来水转弱及去年同期高基数影响，发电量下降直接拖累当期盈利。尽管度电收入小幅提升、财务费用同比减少 10.12 亿元，对业绩形成一定缓冲，但仍不足以抵消电量下滑带来的影响。
对于长江电力而言，天然来水的丰枯变化决定短期盈利弹性，而稳定充沛的经营现金流、持续下行的财务费用与明确的高比例分红承诺，则构成其长期投资价值的核心支撑。随着抽水蓄能、水风光一体化等项目持续推进，公司未来不仅需要维持存量水电资产的盈利能力，还需兼顾新增投资、债务偿还与股东回报。新项目能否形成稳定的利润和现金流贡献，将成为影响长期回报的重要因素。
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