台积电 Q3 的信号：大幅加码成熟度更高的 3nm 制程，对 AI 的投入更趋理性

文 | 财报纪

10 月 15 日，台积电发布了 2026 年第三季度的财报，录得营业收入 14942.4 亿新台币，即时汇率下约为 467.2 亿美元，同比增长 50.9%。毛利录得 9923.8 亿新台币，毛利率约为 66.4%。净利录得 7630.6 亿新台币，净利率约为 51.1%。

（财报一图流如下图所示，单位：亿新台币，来源：企业财报，由财报纪制图）

与 ASML 逻辑相同的是，现阶段台积电需求侧的变化并不大，影响营收表现的同样也是售价 + 产能，因此业绩表现相对容易预测。

纵观财报来看，我们认为现阶段台积电资本开支的确定性更强，对 AI 的态度比 ASML 更坚决，产品线也更广，如果现阶段在 AI 投资的混沌期一定要找一个 AI 硬件厂商做资产配置，或许台积电是 " 更全面 " 的那一个。

2nm 出货量高于预期，营收增速创三年新高

三季度台积电收入录得 14942 亿新台币，按即时汇率单季度收入规模大约为 467 亿美元，高于市场预期，这其中最核心的原因在于 2nm 产品出货量明显比市场预期更快。

9 月下旬，台湾行业媒体 EDN 援引产业消息称，到今年年底，台积电 2nm 月产能有望达到约 12 万片，高于此前业界预估的 9 万至 10 万片，这个规模原本被视作 2027 年才能达成的目标。

推动提速的是订单：苹果、英伟达、AMD、高通、联发科近期集体上调 2nm 订单，追加幅度在 10% 到 20% 之间。

从财报披露的数据来看，事实也确实如此，截至三季度，台积电 2nm 产品的收入占比已经达到了 8%，而从投产出货到 8% 的货值占比，仅仅过了两个季度。

当然这其中一部分原因在于 2nm 产品的货值相对较高，从台积电披露的最新数据反推来看，3nm 放量后，实际晶圆出货量增速放缓，但单一晶圆的货值大幅度提升，创历史新高，形成了一个鲜明的剪刀差。

并且从管理层给出的指引来看，台积电营收侧的表现增长确定性也非常明确。2026 年全年营收增速指引，从二季度的 " 略高于 40%" 再次上调至约 44%，2027 年 1 月起 2nm 报价预计上调 3% 到 6%。

满产满销的状态下，定价权完全掌握在台积电自己手里。

产能爬坡，毛利率阶段性触顶

三季度台积电录得毛利 9923.8 亿新台币，毛利率约为 66.4%，同比增长了 700bp，环比下滑了 130bp，这也是台积电自 2024 年以来第一次出现相对明显的毛利率环比下滑。

主要的原因还是在于 2nm 产能爬坡后，现阶段成本还未被完全摊薄，从过去的历史数据来看，每一轮先进制程的放量，都会影响台积电短期毛利率，而后续都会随着产能爬坡摊薄成本，回归正常的利润水平。

比如 2023 年第三季度、第四季度 3nm 产品产能爬坡阶段，台积电出现了连续两个季度的毛利率环比下滑，随着先进制程产品占收入比重提升至 15% 以上后，毛利率迅速攀升，因此三季度的阶段性环比下滑并不用过度担心，更何况现如今毛利率仍处在绝对高位。

其实在二季度中管理层就给出过预警，2nm 初期量产稀释 3 到 4 个百分点，海外晶圆厂再稀释一部分。2nm 晶圆单价约 3 万美元，初期良率爬坡与设备折旧都处在压力最大的位置。

而台积电第四季度毛利率指引 65% 到 67%，中值 66%，环比还要再降，在今年年内大概率台积电的利润率基本已经相对见顶，这也是现如今市场空头相对在意的问题。

不过受益于现阶段的市场地位，台积电整体的费控摊薄的效果还是非常不错的，整体的费率较去年同期下滑 110bp，与二季度持平，因此再刨除营业外损益的影响后（二季度较高），台积电实际净利润表现还算稳定。

有钱任性，产品周期变长，扩产计划相对激进

从成本侧的角度来看，台积电的资本开支计划相当激进，当然这也与摩尔定律失效有很强的关系。此前台积电的惯用通行策略在于，当先进制程产品规模化出货后，基本不会围绕现有制程加大投入扩产，因此资本开支的上限相对明确。

但是目前来看，3nm 制程的市场空间太大了，18A 亦或是 14A 制程的发展进度又相对缓慢，围绕现有制程扩产的计划重新被提到台前。

3nm 是 2022 年底量产的制程，今年四季度满四年，仍占晶圆收入的 33%，台积电还在加产能：台南科学园区的新 3nm 厂 2027 年上半年量产，受客户需求驱动，台南再加建一座，2028 年上半年投产。

因此，从资本开支的曲线上来看，台积电出现了明显的阶梯式上扬，第三季度录得资本开支 138.4 亿美元，在连续增长 8 个季度后，仍然能同比高增 42.7%，虽然略低于二季度，但仍处在历史高位。

其实也能从业绩会中感受到台积电管理层的决心，重申了 2026 年全年资本预算维持在 600 亿至 640 亿美元。并表示预计 2026 年至 2028 年的 Capex 投资规模将显著高于过去 3 年。

当然从现如今台积电的资本储备来看，即便再激进的计划，也不太会动摇现金流的根基，因为从自由现金流的角度来看，台积电实在是太有钱了，今年三季度台积电的自由现金流突破了 4000 亿新台币，直冲 5000 亿大关，单季度接近翻倍。

在制程发展受限的情况下，抓住机遇扩产，当然是最优解。

HPC 已占 7 成，管理层对 High NA EUV 表态暧昧

同样作为 AI 产业上游的绝对龙头，从实际动作来看，台积电的投入比 ASML 更大，但尽管如此，我们仍然认为台积电内里的风格，还是务实的制造业企业，这一点没有任何变化。

因为从出货量来看，与 AI 强挂钩，高毛利的 HPC（高性能计算机）产品占比持续提升，到三季度已经接近 7 成左右。对于台积电而言，HPC 产线和客户已经形成了强绑定关系，那么此时投入新产品开发的风险溢价会大大降低。

但是，台积电在专注于 18A 和 14A 产品的规划上相对较慢，截至 9 月，全球 10 台 High NA 设备在 4 家客户投运，机队累计曝光约 135 万片晶圆，其中英特尔一家超过 100 万片，并在 Intel 18A 上量产 Panther Lake 的关键层级；三星的口径是 2028 年将 High NA 用于 DRAM 量产。

而台积电的时间表是 2030 年，从先进节点的量产制造算起，比最激进的对手晚了六年。业绩会上有投资者提问：台积电在历史上采用 EUV 时往往领先行业，一些竞争对手目前已经在更早地使用 High NA EUV。你们是否担心竞争对手在 High NA 设备上抢占先机？

魏哲家的回答原话是：" 我们在评估并引入新设备用于量产时，必须满足具备合理成本的技术理由，最关键的是拥有最高的成熟度。"

根据研报数据，High NA 最新的 EXE:5200B 吞吐量刚到每小时 135 片，机台可用率 84%，离成熟尚有距离；0.33NA 的 NXE 平台在产能、良率、折旧摊薄上全部处在最优区间，多重曝光的工序成本眼下仍低于整机升级的成本。

而台积电现如今的折旧成本并不低，虽然受益于收入的增长，折旧对利润的影响不高。但实际录得的单季度折旧已经突破了 2000 亿新台币，达到了 2200 亿左右。同比高增了 35%，基本与营收增速相对持平。

那么在摩尔定律失效的大背景下，适当放缓技术迭代保证利润空间，横向拓展产能确实可能是更优解，毕竟逻辑和 7nm 迭代周期相对类似，三星率先导入 EUV，台积电按兵不动，用 DUV 多重曝光把 N7 做成了此后几年利润最厚的现金牛，等 EUV 成熟后在 N7+ 上切换，后来居上。

如果把 AI 看作是改变人类发展和生存情况的阿尔法因素，那么投入再多的资源也不为过。但现如今看来，AI 目前还是生产力的提升工具，只要是工具，那么一定还是有相应的成本和收益。

因此台积电更想回到做生意的 " 本质 "。

结语：大幅度加码 3nm 制程，对 AI 的投入坚定却理性

尽管台积电和 ASML 对投资者的表态，都是理性乐观看待 AI 发展，寄希望于更稳定的财务框架下放大窗口红利，但从实际的表现来看，台积电明显是更乐观的一方。

相较于 ASML 一直在强调订单排满，束手无策等问题，魏哲家在业绩会中的核心表态便是：

" 我们不会把任何一口饭留在桌上给别人吃。"

从实际动作来看也确实如此。无论是既有产能的横向扩张，大幅度加码 3nm 制程的产能计划，还是纵向绑定和其他厂商的合作，台积电的动作非常积极。那么台积电和 ASML 的态度差异到底在哪？我们认为无外乎两点：

其一台积电在产业链中攫取利润的环节更多，相较于芯片，目前台积电 CoWoS 封装在 AI 领域的不可替代性更高，对于台积电而言，可盈利的切面更广。

其二台积电在产业链中距离真实的需求更近，各类产品台积电都没有放弃，管理层在业绩会中也明确提及要尽可能地满足所有客户需求。

并且与同行相比，台积电的估值 " 相对 " 还具有一定的性价比，台积电的预期市盈率为 27 倍，低于格芯的 36 倍，但高于联电的 22 倍。预期 EV/EBITDA 倍数为 16 倍，高于格芯的 10 倍和联电的 14 倍，但低于英特尔的 25 倍。

从估值的角度来讲，台积电的市场估值实际上要低于美国半导体企业的，但是实际的贸易占比，台积电北美的出货量已经接近 8 成，显然现阶段有一定的地缘折价。

有更坚定的资本投入，相对而言场景更多元，风险溢价更低。如果现阶段在 AI 投资的混沌期一定要找一个 AI 硬件厂商做资产配置，或许台积电是 " 更全面 " 的那一个。