全球糖贸易高度集中，是风险可能被放大的根本原因。巴西、印度和泰国合计贡献约 70% 的全球糖出口，其中巴西约占 55%，印度约占 6%，泰国约占 10%。三个核心出口国又都容易受到厄尔尼诺相关干旱或洪涝影响，一旦同时出现问题，其他国家很难迅速填补供应缺口。
高盛认为，从 2026 年 6 月至 2027 年 5 月，天气异常可能通过甘蔗减产、含糖量下降、乙醇分流以及出口限制等多条渠道收紧全球糖供应。
四条路径放大天气冲击
与许多农产品相比，全球糖贸易供应端集中度较高，这意味着主要产区一旦同时遭遇天气异常，国际市场很难迅速找到足够的替代供应。
高盛梳理出超级厄尔尼诺影响糖市的四条主要路径。
首先，若甘蔗生长期出现干旱，会直接降低单位面积产量。
其次，如果收获季出现洪水或持续强降雨，不仅可能干扰收割，还会降低甘蔗含糖量，即使甘蔗总重量维持高位，最终能够生产出的糖也可能减少。
第三条路径来自能源市场。巴西既使用甘蔗也使用玉米生产乙醇，如果厄尔尼诺导致玉米减产，乙醇生产商可能更多使用甘蔗作为原料，从而挤压用于制糖的甘蔗供应。
第四条也是高盛认为更值得警惕的风险——贸易政策。主要生产国一旦担忧国内供应不足，可能提前限制出口。高盛指出，预防性出口限制对全球市场造成的冲击甚至可能大于作物实际减产本身。
巴西甘蔗含糖量回升，构成短期价格下行风险
尽管超级厄尔尼诺整体构成中期供应风险，但高盛认为，未来数周糖价最大的短期风险反而来自巴西生产状况改善。
巴西中南部地区约占全国糖产量的 90%。截至今年 6 月，当地异常强降雨导致甘蔗单位含糖量在 7 月初跌至历史观测值的 10% 分位以下。值得注意的是，今年巴西甘蔗收获量本身并不弱，问题主要在于 " 甘蔗数量充足，但糖分偏低 "。
这一变化已经迅速反映在价格上。自 8 月 6 日巴西甘蔗产业协会（UNICA）公布低含糖量数据以来，ICE 11 号原糖价格累计上涨约 18%。
不过，此后巴西降雨已经明显缓和。如果未来 UNICA 报告确认甘蔗含糖量恢复，那么巴西实际糖产量可能超过当前市场预期，并促使此前建立的投机性多头仓位撤退，从而给原糖价格带来短期下行压力。高盛因此将未来数周的巴西含糖量数据视为糖价最重要的短期变量之一。
印度减产隐忧可能升级为贸易政策冲击
相比巴西短期存在改善可能，印度目前的天气信号更加值得关注。
高盛数据显示，印度主要甘蔗产区今年累计降雨量已经低于历史 10% 分位水平，走势与 2015/16 年超级厄尔尼诺时期较为相似。当时印度甘蔗单产比长期平均水平低约 9%。
印度甘蔗主要集中于两大区域：南部的马哈拉施特拉邦和卡纳塔克邦，以及北部的北方邦。如果未来数月干旱持续，可能降低 2026 年 11 月至 2027 年 4 月收获季的甘蔗产量。
泰国同样处在需要重点观察的亚洲生产区。高盛认为，截至今年 10 月，印度和泰国生长期的持续干旱都可能压低下一轮收获季的甘蔗供应。
随着亚洲甘蔗逐渐由生长期进入收获季，高盛认为，政策风险的重要性可能逐渐追上甚至超过天气因素。
印度当前面临产量预期偏弱和糖库存偏低的双重压力。该国已经禁止糖出口至 2026 年 9 月，同时取消糖进口关税。高盛因此将印度未来是否延长出口限制视为国际糖市的重要风险。
印度正常情况下约占全球糖出口的 6%。如果天气继续恶化、国内库存进一步下降，印度不仅可能继续限制出口，甚至可能从主要出口国转向净进口国。
这将对全球市场形成 " 双重冲击 "：一方面减少原本可以进入国际市场的供应，另一方面增加新的进口需求。对于一个约 70% 出口集中在巴西、印度和泰国三大产区的市场而言，这种政策转变可能明显放大供需缺口。
巴西玉米也可能成为糖价变量
超级厄尔尼诺对糖市场的影响还可能跨越当前收获周期。
高盛预计，从 2026 年 10 月至 2027 年 4 月，市场关注点将重新转向巴西 2027 年度甘蔗生长期。如果这段时间出现干旱，可能压低 2027 年 4 月至 10 月收获的甘蔗数量。
与此同时，2027 年 1 月至 4 月还需要观察巴西二季玉米。
如果干旱导致玉米生长窗口缩短并压低单产，那么 2027 年 4 月至 9 月收获的玉米供应可能减少。由于玉米与甘蔗都是巴西乙醇的重要原料，玉米短缺将提高甘蔗制乙醇需求，使更多甘蔗从制糖环节转向能源生产，最终进一步减少可出口糖供应。
