文 | 定焦 One，作者 | 金玙璠，编辑 | 阿伦
7 月 22 日，越疆科技创业板 IPO 过会。这家公司 2024 年 12 月在港交所上市，如今回 A 股，从受理到过会只用了 86 天，是粤港澳大湾区 "H 股回 A" 的首单。当天，公司公布一份澄清公告，回应五天前的实名举报。
举报人宋涛，自称越疆 "2 号联合创始人 "、原常务副总裁兼 COO（首席运营官）。7 月 17 日凌晨，公众号 " 宋涛机器人 " 实名举报越疆科技及实控人刘培超在 A 股招股说明书中存在 " 重大股权瑕疵及隐瞒 "。当天，越疆港股收跌 12.84%。
宋涛主张自己在员工持股平台 " 深圳市越疆咨询合伙企业（有限合伙）"（下称 " 越疆合伙 "）中的财产份额应是 69.7373%，招股书登记的是 22.455%，差额 47.28 个百分点。按招股书披露的越疆合伙持股规模测算，这部分差额穿透到上市主体约合 595.76 万股、占总股本约 1.35%，以越疆港股 7 月 24 日 24.84 港元的收盘价计，市值约 1.48 亿港元（约合人民币 1.35 亿元）。
一笔股权旧账，为什么会牵动 A 股 IPO？因为发行条件对控股股东、实控人所支配的股份有 " 权属清晰 " 的要求。宋涛认为招股书隐瞒了关键事实，公司则认为争议不影响上市。
宋涛的依据是一份 2023 年 1 月 28 日、加盖越疆合伙公章的《关于越疆合伙变更的说明函》。宋涛在举报函中称，越疆合伙据此 " 确认 " 他应持有 69.7373% 的份额，并 " 承诺办理工商变更登记 "；越疆公告称，这只是配合工商变更程序的沟通性文件，而非对宋某所持份额的确权性文件。公告还称，宋某 2017 年 10 月入职，并非公司创始股东及联合创始人。
这是一笔被夺走的股权，还是上市节点的一场博弈？越疆冤不冤？
「定焦 One」就相关争议联系宋涛，其回复称 " 司法进行中，多有不便 "。
01. 纠纷始末
这场纠纷头绪繁多，主线可以压缩成两个问题。
一，宋涛手里那笔股权到底是什么性质。他说是创始合伙人股权，越疆说是员工激励股权，这决定了他离职之后，公司有没有权力收回。二，2023 年那份盖了公章的文件的性质。越疆至今没有质疑文件的真实性，双方有争议的是它的定性。
这两个问题，都要从九年前说起。
股权这笔账，得回到 2017 年的《股权授予协议书》。协议授予宋涛总股本 3.8% 的 " 授予股 "，约定取得全部授予股后服务不少于三年，争议提交深圳仲裁委员会仲裁。宋涛称，他得到的口头承诺原本远高于 3.8%。越疆公告称，宋某股权来自 2018 年第一次员工股权激励，2019 年 5 月受让刘培超份额，取得越疆合伙 22.455% 的财产份额。一审裁定书查明，这 22.455% 实际受让自吴志文、朗需林、刘培超三人，比例分别为 6.25%、8.75%、7.455%。
宋涛名下没有越疆科技的股票，他持有的是员工持股平台越疆合伙的财产份额。平台是有限合伙，刘培超是普通合伙人（GP），代表平台行使全部表决权，宋涛等激励对象是有限合伙人（LP），享有经济权益，不参与表决。宋涛 2021 年 3 月离职，越疆后来要求他退回股权。2022 年 12 月，越疆合伙向外转让股权，对越疆公司的持股从 10.8697% 降至 3.5%。宋涛称转让未经 LP 同意，其间接持股从 2.44% 被大幅稀释。
2023 年 1 月 28 日，越疆合伙（当时名为 " 深圳市越疆投资合伙企业 "）发出那份加盖公章的文件，写明变更后宋涛名下应持有 69.7373% 的财产份额，文件末尾注明，" 本邮件及后续的工商变更不代表登记在您名下的越疆合伙的财产份额及间接持有的越疆公司股权无争议 "。
平台持股从 10.8697% 降到 3.5%，份额比例为什么反而要上调？
从这份盖章文件来看，越疆合伙的注册资本 1 万元不变，11 名原合伙人的出资额重新分配：宋涛从 2245.5 元调至 6973.73 元，匡得军、郝计军、韩明珠同步升至 2057.34 元、550.57 元、334.66 元——四人是同一个倍数 3.1056，正好等于平台持股的还原倍数（10.8697% ÷ 3.5%）。其余七人则被压缩或清零，刘培超、刘主福、解俊杰降至 27.90 元，即 0.279%，另外四人归零。按这套方案，宋涛调整前后对应的越疆公司权益都是 2.4408%，在越疆合伙的份额比例变成原来的 3 倍多，只因为盘子缩到了原来的约三分之一。
方案没有完整落地。对照招股书出资表，匡得军 20.5734%、韩明珠 3.3466%、刘主福 0.279%、解俊杰 0.279%，与表格分毫不差，四名归零的合伙人也已不在名单上。对不上的有三处：宋涛的份额没变，仍是 22.455%；郝计军没有出现在出资表里；而刘培超没有降到 0.279%，升到了 53.067%。
「定焦 One」测算，宋涛未获还原的 4728.23 元，加上郝计军的 550.57 元，合计 5278.80 元，恰好等于刘培超实际登记的 5306.70 元与方案数 27.90 元之差。
2023 年 11 月，越疆科技率先起诉，请求确认宋涛的激励股权自 2021 年 3 月 17 日失效，判令他以 1,394,583.66 元向刘培超转让 22.455% 份额。这笔回购未实际履行，份额至今仍登记在宋涛名下，139.46 万元只是诉请中的拟回购价。宋涛称这是 " 侮辱性的诉求 139 万清退我的所有股权，不及我在华为的零头 "。2023 年 12 月 5 日工商变更完成后，宋涛的登记份额仍是 22.455%，刘培超升至 53.067%。
宋涛提出管辖权异议后，三级法院均以应提交仲裁为由驳回，未进入实体审理。宋涛认为裁定 " 实质上正式否定了《期权激励协议》对我合伙人股权的适用 "，但裁定只解决管辖，未对股权归属下结论。裁定生效后的半年多里，作为起诉方的越疆也没启动仲裁，其发行人律师锦天城自认 " 暂未就此案另行提起仲裁 "。
从宋涛递交举报函到越疆 A 股上会，前后 16 天。
7 月 6 日，宋涛向深交所递交举报函。14 日深交所回函，采信了中介核查，次日公告越疆 22 日上会。16 日，财闻致电越疆董办，工作人员承认 " 宋涛与公司之间确实存在股权争议 "。次日凌晨，公众号 " 宋涛机器人 " 发出第一篇万字举报信。20 日，他宣布已对越疆及刘培超提起仲裁。22 日凌晨，越疆澄清公告挂出，称宋某 " 屡次选择公司港股上市、A 股上市的关键节点发起举报 "。当天，越疆过会。宋涛此后对媒体表示，已申请仲裁，" 为了避免影响仲裁审理，暂时不再发声 "。
" 宋涛 " 的名字只在 A 股招股书越疆合伙出资结构表那一页出现，表下的一条注释写道，" 激励对象宋涛、匡得军、韩明珠已离职，其中宋涛于 2021 年 3 月离职后，未依约退回其持有的越疆合伙 22.46% 财产份额。发行人于 2023 年 11 月提起诉讼，请求判令宋涛向刘培超转让上述份额。2025 年 12 月，广东省高级人民法院裁定该纠纷不属于人民法院主管范围；截至本招股说明书签署日，公司及实际控制人与宋涛之间无未决诉讼或仲裁。" 也就是说，招股书披露过这场官司和终审裁定。
02. 争议焦点
仲裁庭要回答的第一个问题，是 2023 年 1 月那份盖章文件的效力。文件写明宋涛的份额拟调至 69.7373%，文末又注明工商变更 " 不代表 " 登记份额 " 无争议 "。
北京至普律师事务所主任、首席合伙人李圣告诉「定焦 One」，他的分析依据是澄清公告和招股书上会稿等公开材料，没见过协议原件和文件完整版本，不对任何一方预作事实认定。在他看来，文件叫什么不决定法律性质，要审查的是意思表示的主体、权限、比例确定性、措辞是否有 " 确认 "" 应当 " 这类确定性表述，后续签约登记是履行步骤还是生效条件。按《民法典》第 142 条，意思表示要结合词句、交易习惯和诚信原则解释。" 文件上的免责声明具有重要解释作用，但并不是可以自动消灭正文承诺的‘万能盾牌’。反过来，公章也不是‘盖章即确权’的万能钥匙。"
说明函对这套方案的自称是 " 规划方案 "：" 现向越疆合伙的各位原合伙人告知如下规划方案 "，结尾写 " 后续我们会联系您签署以上方案涉及的越疆合伙工商变更文件，烦请配合 "，全文没有 " 确认 "" 承诺 " 字样。
一位长期处理股权纠纷的律师的看法更接近宋涛一方。他认为，在合伙人内部，协议不经过登记也有效，2023 年那份盖章文件目前有效，" 不代表份额无争议 " 的注明不削弱其效力，" 效力有争议 " 只是越疆的单方说法，未获司法确认。
《合伙企业法》第 19 条规定，修改或者补充合伙协议应当经全体合伙人一致同意，但是合伙协议另有约定的除外。宋涛在长文里写道，他翻查工商注册文件后发现，公司在利用 "GP 可以修改合伙协议的条款 " 调整变更。如果越疆合伙的协议里确有这类约定，" 须全体一致同意 " 的默认规则还能否适用，本身就是争议点。最高人民法院公报案例（ ( 2020 ) 最高法民终 904 号）认定，约定须全体一致同意的份额转让，未获同意前协议 " 成立但未生效 "。这取决于盖章走的是谁的程序，其他合伙人签没签、怎么签。
第二个问题是这笔股权的性质，它决定这笔回购主张是否成立。
2017 年《股权授予协议书》与 2018 年激励计划并存。李圣的判断是结合订立先后和实际履行，看后者是否变更了前者，文件内容经过类似工商登记的、公示的，效力优先：2019 年的份额转让办过工商登记，2023 年那份盖章文件没有。对回购主张，他的回答更直接，宋涛如果没有签署《员工激励股权授予协议》，" 则不存在回购的事实前提 "。
越疆公告的口径是，2019 年 5 月宋涛与刘培超签署了股权激励计划配套的《财产份额转让协议》和《合伙协议》；一审裁定书查明，他没有签署《员工激励股权授予协议》。仲裁庭回答的，是回购义务的合同依据在哪份文件里。
对宋涛不利的是 2017 年协议第 4.3 条，取得全部授予股后服务不少于三年，他 2021 年 3 月离职，服务期没走完，这是越疆要求退回份额的依据之一。越疆起诉状还称，宋涛 2018 年 8 月至 11 月参与讨论拟定了《股权激励计划》《期权激励计划》。但法院未作实体认定。协议里也有对宋涛有利的一条：第 2.5 条约定，他若提出终止合作，已支付及未支付授予股的处理 " 另行协商解决方案 "，没有自动收回条款。
这场争议还涉及保荐人、律师等中介机构。李圣告诉「定焦 One」，现行规则没有机械地要求逐一访谈持股平台的每一名合伙人，参照《保荐人尽职调查工作准则》，要求的是合理、必要的程序和足够的专业注意义务。但他认为，GP 的执行权有边界，中介不能对 GP 提交的工商材料直接采信，应在尽调基础上作出专业判断。
锦天城的论证分四步：争议股份占比低；无论宋涛的份额是否收回，刘培超作为执行事务合伙人都可支配越疆合伙全部表决权；实际控制权稳定不受影响；平台所持股份已在港股全流通。这套逻辑指向《首次公开发行股票注册管理办法》第十二条对 " 受实控人支配的股东所持股份权属清晰、无导致控制权可能变更的重大权属纠纷 " 的要求。按招股书，刘培超直接持股 21.35%，通过越疆合伙支配 2.86% 表决权，合计 24.21%，争议差额全部成立也只对应上市主体约 1.35% 的股份。
李圣逐条回应了锦天城的这四点论证。锦天城说争议股份占比低，李圣的回应是，不能画等号，证券法上的重大性既有量化标准，也有质的判断，1.35% 是否重大，要看它会不会改变投资者对 " 权属清晰 " 的理解。
锦天城说刘培超掌握平台全部表决权、控制权稳定。李圣认为这回答的是另一个问题，" 控制权是否稳定 " 和 " 信息披露是否完整 " 是两个不同的问题。
锦天城说平台股份已在港股全流通。在李圣看来，全流通解决的是股份在香港市场流通和登记结算的技术安排，并不消灭持股平台内部的合同、份额和收益归属争议，隔离不了信息披露风险。
至于 " 截至签署日无未决仲裁 "，李圣说这只是一项截止日陈述，在签署当天可能仍然真实，但仲裁被受理之后，发行人产生了持续更新义务。《证券法》第 78 条要求披露真实、准确、完整，第 85 条规定了虚假陈述的民事赔偿责任。
招股书中涉及 " 权属清晰 " 的表述有两处。一处写 " 截至本招股说明书签署日，发行人股份权属清晰……不存在权属纠纷 "；另一处写 " 控股股东和实际控制人所持发行人的股份不存在导致控制权可能变更的重大权属纠纷 "，与《首次公开发行股票注册管理办法》第十二条的措辞一致。宋涛指控虚假陈述，指向的是前者；深交所 7 月 14 日的回函和锦天城的论证，用的是后者。
澄清公告还称，宋某 " 离职 5 年多来并没有通过司法程序解决相关事项 "。而 7 月 17 日宋涛已向深圳国际仲裁院提交仲裁申请，7 月 20 日公开宣布。
公司申报前已知争议存在，2023 年 11 月它就已起诉宋涛，远早于 2026 年 4 月的 A 股申报。留给仲裁和监管回答的问题是，已知的争议达到什么程度就必须写进招股书。在李圣看来，发行人可以在披露文件中说明自己的法律立场，" 但不能把‘我认为它无效’，直接等同于‘投资者无需知道它存在’ "。
03. 过会之后
7 月 22 日的审议现场，上市委没有问股权，关注的是业绩。
越疆科技 2015 年在深圳成立，靠桌面级机械臂起家，主做协作机器人，是港股 " 协作机器人第一股 "。它眼下的热度更多来自具身智能，2025 年 3 月发布人形机器人 ATOM，从协作臂向人形机器人延伸。协作机器人是具身智能现成的载体。
越疆最大的光环是协作机器人的全球排名。据灼识咨询报告，按 2025 年销量计其份额 13.2%、排名第一。而 2023 年的口径是全球第二、份额约 13%。越疆累计出货突破 10 万台，2025 年境外收入 2.42 亿元、境内 2.48 亿元，海外占了近一半。
行业数据显示，中国协作机器人国产均价从 2021 年的 7.2 万元 / 台降到 2025 年的 4.8 万元。越疆招股书显示，六轴机型单价从 2023 年的 5.66 万元降到 2025 年的 3.82 万元，两年跌去三成多。这个业务能贡献的利润空间正在被价格战压缩，越疆押的第二条线是具身智能。
招股书显示，2025 年具身智能收入 2004.17 万元，占总收入 4.1%。第二轮问询回复披露，2026 年上半年出货金额突破 4000 万元，该数字为出货金额口径，与收入确认口径不同。人形机器人 ATOM 定价 19.9 万元起。
优必选 2025 年营收 20.01 亿元、净亏损约 7.9 亿元，其中全尺寸人形机器人收入 8.21 亿元；宇树营收 16.99 亿元、扣非净利润 5.91 亿元，人形机器人出货超 5500 台。两家主打人形机器人，越疆以协作机器人为主，但同被归入具身智能赛道。越疆的具身智能收入 2004 万元，约为优必选同类业务的四十分之一。三家里，宇树已经盈利，越疆和优必选还在亏损。
过去三年，越疆的收入在涨，亏损在收窄。但2025 年扣非亏损 1.24 亿元，较 2024 年的 1.08 亿元不降反升，当年利息收入 5020 万元、政府补助 2557 万元。毛利率逐年下行，主营口径从 48.51% 降到 46.48%。
进入 2026 年，越疆的营收在涨，扣非亏损在扩大。2026 年一季度营收 1.12 亿元、同比增长 110.68%，扣非亏损 9098.24 万元，上年同期为亏损 2955.64 万元，一年间亏损额扩大了两倍多。7 月 14 日，公司发布上半年业绩预告：预计营收 3 亿至 3.3 亿元，归母净亏损 9000 万至 1.2 亿元，扣非净亏损 1.4 亿至 1.7 亿元，剔除后经调整亏损 3500 万至 6500 万元。公司预计 2028 年整体扭亏为盈，前提是协作机器人销售规模超过 10 亿元，具身智能收入占比超过 30%，综合毛利率维持在 40%-45%，否则盈利时点可能延至 2029 年。上市委还把 " 提高风险揭示的充分性 " 列为需进一步落实事项。
港股上市募资净额约 6.81 亿港元，上市一年内两次配售、再融资约 18 亿港元。这次 A 股 IPO，越疆拟再募 12 亿元。
7 月 17 日被举报当天，越疆港股市值蒸发约 15 亿港元；过会次日收涨 2.30%，市值 113.5 亿港元。
越疆的下一关是注册。过会之后，公司还要向证监会提交注册，拿到批文才能发行。
另一个变量在仲裁。程序上，管辖基本没有悬念，2019 年《合伙协议》与 2017 年《股权授予协议书》约定的仲裁机构都是深圳仲裁委员会，它与深国仲是同一机构的不同名称。李圣确认，真正的争议只在仲裁条款的覆盖范围。
时效可能是宋涛的一个问题。三年是基准，但从何时起算本身就是争点，从离职之日算，他离职已超五年，从 2023 年工商变更未按那份文件办理之日算，还在三年内。能否证明期间存在持续催告等时效中断事由是关键，" 等待对方先提仲裁 " 不构成中止事由，但持续维权可以中断时效。宋涛的仲裁申请，截至 7 月 24 日受理结果未公布。
李圣分析，如果裁决支持宋涛，约 1.35% 的上市公司权益归属生变，发行人可能需要补充公告，中介也可能要重新核查。如果公司提出反请求，仲裁庭又认定 " 人走股退 " 条款有效、139 万元价格符合约定，宋涛可能连现有的 22.455% 份额都保不住，还要承担仲裁费、律师费或违约责任。若仲裁认定争议份额归宋涛，招股书披露是否构成重大遗漏，要由监管认定。
回到最初那个问题。按现行审核规则衡量，越疆的抗辩有规则依据。员工持股平台只占 2.86%，争议份额穿透到上市主体约 1.35%，刘培超作为执行事务合伙人掌握平台全部表决权，深交所回函采信了中介核查，上市委也已审议通过。在这套规则里，这场纠纷确实构不成发行障碍。
但一份加盖公章、载明份额调整方案的文件确实存在，越疆没有否认它的真实性，而它没有出现在招股书里。份额归属要等仲裁裁决，披露是否充分要等监管认定。
有些问题，公司小的时候不是问题，面临上市时就可能被放大。据不完全统计，还有三十多家机器人企业正在筹备赴港上市，员工持股平台在这类公司中是常见安排。越疆遇到的问题，未必只是个例。
