宏观
美银：K 型消费掩盖美国经济裂痕 美联储宜保持渐进式政策
美银在最新报告中指出，美国经济的 "K 型 " 特征自 2024 年底至 2025 年初逐步显现：高收入家庭在财富效应、稳定住房成本及税收优惠支持下持续推动消费，而低收入家庭则面临房租、债务、能源和就业压力上升。税前收入最高 10% 的家庭贡献约 23% 的全国消费，最低 10% 仅占 4%，使整体需求越来越依赖高收入群体的资产负债表和支出意愿。
报告称，低收入家庭消费中，能源、食品、住房和医疗等必需品占比达 63%，高收入家庭仅为 31%；前者能源支出占比 4.9%，显著高于后者的 1.6%，因此更易受油价和食品通胀冲击。相比之下，高收入家庭可自由支配服务消费占比达 43.5%，远高于低收入群体的 19.2%，仍有能力支撑服务业需求。
美银认为，这解释了美国此前 " 就业走弱、消费仍具韧性 " 的背离。服务业占私营部门就业超过六分之五，只要高收入群体的服务消费保持稳健，劳动需求便有望稳定。近期就业增长已高于盈亏平衡水平，并开始从教育和医疗行业扩展至其他行业；6 月上半月银行卡数据也显示，高低收入群体的非汽油消费增速差距有所收窄，但能否持续仍待观察。
货币政策方面，美银指出，美联储自 2022 年 3 月以来累计净加息 350 个基点，即使经历降息，政策利率仍处于 3.50% 至 3.75% 的较高水平。高利率通过信用卡、汽车贷款和租金等渠道，对低收入家庭冲击更大；信用卡年利率每上升 1 个百分点，次月整体刷卡消费可下降近 9%，对低信用评分、循环负债人群的影响约为其他群体两倍。
但美银认为，美联储难以直接解决分配失衡：若只看 GDP 和消费，可能低估底层压力；若过度关注局部疲弱，又可能在高收入需求仍强、通胀偏高时过快宽松。因此，渐进式调整仍是更审慎的选择。财政定向补贴可缓冲低收入群体冲击，但美国赤字预计仍将维持在 GDP 约 6%，叠加约 1750 亿美元关税退款、潜在 1000 亿美元国防支出和高利率，财政空间有限，过度扩张还可能抬升长期利率并反噬弱势家庭。
高盛：韩国 AI 投资或达 GDP 一成 半导体资本开支成增长核心
高盛最新研报认为，韩国政府推出涵盖半导体、具身 AI 和 AI 数据中心的 "3 大超级项目 "，并非单纯产业扶持，而是试图以超大规模资本开支重塑未来十年的增长引擎。若叠加三星、SK 集团、SK 电信、GS 集团和 Naver 等企业投资计划，韩国未来十年 AI 相关年投资规模或达约 380 万亿韩元，相当于年均 GDP 的约 10%；其中半导体相关投资约占 GDP 的 6%，将成为韩国经济最核心的投资驱动力。
高盛指出，政策重点首先是将龙仁半导体集群建设提前 7 至 12 年完成，并争取未来 5 年实现产能翻倍。同时，政府计划在西南部投入 800 万亿韩元建设存储芯片产能，在忠清地区投入 81 万亿韩元发展先进封装，并在未来 15 年投入 30 万亿韩元布局下一代存储、边缘 AI 和国防芯片等新兴市场。高盛判断，尽管部分项目未明确建设期限，但根据企业披露，相关投资大概率将分布在 10 年以上，意味着韩国半导体资本开支周期可能被显著拉长。
具身 AI 和数据中心则构成第二增长支柱。政府计划到 2030 年投入 20 万亿韩元推动制造业 AI 化，目标创造 100 万亿韩元增加值；SK、GS 和 Naver 计划投资 550 万亿韩元建设 8.4GW AI 数据中心，SK 集团到 2035 年还将把总容量扩至 18.4GW。高盛认为，韩国正试图把芯片制造优势延伸至 NPU、供电、液冷和数据中心基础设施等更广泛 AI 产业链。
高盛还指出，政府推出 1 万亿韩元稳价措施，意在缓冲巨额投资和能源需求可能带来的通胀压力。燃油价格上限下调每升 150 韩元，食品补贴、关税优惠及公用事业价格冻结覆盖较大 CPI 权重，高盛预计相关影响将主要体现在 7 月 CPI 中。整体看，韩国政策组合反映出其正以 "AI 投资扩张 + 行政稳价 " 并行的方式，试图在维持增长与控制通胀之间取得平衡。
全球央行
高盛：欧洲央行 9 月仍可能加息 但暂停门槛已明显降低
高盛最新研报认为，能源价格自 6 月欧洲央行会议后明显回落，降低了总体通胀压力，但不足以消除继续收紧货币政策的可能。即使在欧洲央行较温和情景下，核心通胀仍将在 2026 年见顶于 2.6%，并持续高于 2% 目标至 2028 年，显示潜在通胀压力依然顽固。
高盛通过泰勒规则、历史政策反应及宏观模型三种方法评估再加息空间，结论并不一致。泰勒规则显示，高盛自身预测下累计仅需再收紧 35 个基点，对额外加息 25 个基点的支持较弱；欧洲央行基准及温和情景仅对应 15 个基点收紧。基于历史预测修正的模型则显示，6 月基准预测较去年 12 月的变化隐含累计加息 51 个基点，但若转向温和情景，仅对应 31 个基点，意味着维持利率不变也合理。
高盛宏观模型则更偏鹰派：按欧洲央行 6 月基准预测，政策利率需累计上调 61 个基点；即使采用温和情景或高盛自身预测，也需要约 50 个基点收紧，支持再加息一次。高盛因此维持 9 月加息 25 个基点的基准判断，预计二季度 GDP 环比增长 0.3%，8 月核心 HICP 为 2.6%，略高于欧洲央行基准预期。
不过，高盛强调，后续数据将决定政策走向。若通胀、增长数据走弱，并推动欧洲央行下调总体及核心通胀预测，9 月按兵不动的门槛很低。该行目前给予 9 月再加息概率 40%，加息两次概率 25%，不再加息概率 25%，2027 年降息概率 10%；其概率加权政策路径低于市场定价，尤其在 2027 年。
产业
高盛：热浪将放大空调需求 电网与制冷产业迎来适应性投资机遇
高盛在最新报告中表示，持续升温、更频繁的热浪及潜在 " 超级厄尔尼诺 " 正推动全球加大制冷和电力可靠性投资。高盛认为，热浪和干旱等长期、可感知的气候风险，更可能促使家庭、企业和政府提前投入适应性建设，暖通空调（HVAC）、发电与电网、建筑维护及定位测绘等领域将受益。
全球住宅 HVAC 需求 2024 年增至 1.14 亿台，同比增长 7%；每千人需求升至 13.9 台，同比增长 6%。亚洲占全球需求约 60%，仍是最大市场。日本每千人需求达 76 台，中国香港及澳门地区为 61 台，中国台湾地区为 56 台；中国内地从 2022 年的 28 台升至 2024 年的 35 台，成为全球销量最大的市场。印度和孟加拉国分别仅为 8 台和 2.5 台，低于全球平均水平，意味着渗透率提升空间显著。
高盛测算，若印度和孟加拉国人均新增空调需求升至泰国和越南的平均水平，两国住宅用电需求每年将增加 46 太瓦时，相当于新增一个新西兰的用电规模，较 2024 年 HVAC 相关用电增量提高 1.8 倍。若泰国和越南人均空调需求升至香港水平，相关新增用电将升至 23.5 太瓦时，为现有增量的 1.9 倍。
欧洲空调渗透率则普遍偏低。若英国和德国提升至法国水平、法国升至西班牙水平、西班牙升至意大利水平，四国住宅 HVAC 新增用电需求将较 2024 年增加约 1.3 倍至 3.7 太瓦时，增加约 2 太瓦时。尽管这一规模不足英、法、德住宅年用电量的 1%，但需求集中于短期夏季高峰，对发电、输配电和电网调峰提出更高要求。
高盛指出，厄尔尼诺与全球夏季高温的整体相关性有限，但印度及东南亚部分市场敏感度较高。印度在 2024 — 2025 财年热浪期间空调销量增长 20% 至 25%，当地电力消费与空调销量增速相关系数达 0.85。
大宗商品
摩根士丹利下调油价预期：霍尔木兹运输恢复加快，2027 年或重回供应过剩
摩根士丹利在约两周内第二次下调原油价格预测，认为霍尔木兹海峡航运恢复快于预期，叠加美国原油出口维持高位、亚洲需求偏弱，全球油市在地缘风险缓和后或重新面临供应过剩。
该行预计，作为现货交易重要基准的即期布伦特原油价格将在今年第三、第四季度分别平均为每桶 75 美元，较此前预测下调 15 美元和 5 美元；同时下调 2027 年全部季度的预测，预计 2027 年底将降至每桶 70 美元。
摩根士丹利指出，霍尔木兹海峡恢复通航正在释放中东原油供应压力。该行统计显示，上周四共有 35 艘油轮和天然气运输船经该海峡驶离波斯湾，已回到冲突前通常每日报 30 至 40 艘的区间。该行测算，若要令 2027 年油市恢复平衡，霍尔木兹海峡的原油流量仅需恢复至冲突前约 65%，即每日约 1100 万至 1200 万桶。
摩根士丹利认为，价格结构已显示短期供需趋松迹象。原油期货市场出现近月合约低于远月合约的正价差结构，部分现货价差也跌至 " 受压 " 水平，反映买方对即时供应的需求不足。
该行表示，市场当前的核心变量已从战争风险转向供应恢复速度、美国出口及中国进口表现。若霍尔木兹海峡运输进一步正常化，而美国供应维持强劲、亚洲需求未见明显改善，原油市场或在 2027 年重新进入供应过剩阶段。
瑞银看涨黄金至 5200 美元：降息预期、美元走弱与央行购金构成三重支撑
瑞银在最新报告中表示，尽管金价自今年 1 月高点回落约 23% 至每盎司 4040 美元附近，但未来 12 个月仍有望上涨约 28%，升至每盎司 5200 美元。该行认为，美联储政策预期调整、美元走弱及全球央行持续购金，将共同推动金价重拾升势。
瑞银指出，市场可能高估了新任美联储主席凯文 · 沃什上任后政策转向鹰派的程度。该行预计，美联储下一步行动更可能是降息而非加息。随着美国经济未来一年放缓，货币政策预期一旦转向宽松，实际利率下降和避险需求上升均将利好黄金。
美元走势是另一关键变量。瑞银认为，当前美元多头仓位已较为拥挤，而美国财政赤字仍在扩大，美元存在走弱压力。该行表示，历史上美元贬值一直是金价上涨的重要推动力。
此外，央行购金需求预计将继续为金价提供底部支撑。数据显示，5 月波兰和中国央行分别增持 18 吨和 10 吨黄金。瑞银预计，全球央行年度购金需求将保持稳定，持续吸收市场供应。
在资产配置方面，瑞银建议投资者将黄金配置于投资组合的中个位数比例。该行认为，黄金与股票、债券等传统资产的历史相关性较低，有助于提高组合在经济放缓和市场波动时期的韧性。
不过，瑞银的乐观看法与部分同业近期的调整形成对比。高盛已将今年年底金价目标从 5400 美元下调至 4900 美元，ING 也将年末预测由 5000 美元下调至 4600 美元，反映市场对短期利率路径、美元及风险偏好的判断仍存在分歧。
公司
汇丰上调英飞凌与意法半导体目标价：模拟芯片景气回升 AI 需求推动利润加速修复
汇丰在最新研报中表示，模拟芯片行业上行周期正在强化，多家厂商近期启动或酝酿新一轮涨价，显示需求超预期回暖。销量回升叠加价格上调，将加快产能利用不足相关费用消退，推动英飞凌和意法半导体的利润率与盈利修复。
汇丰维持两家公司 " 买入 " 评级，将英飞凌目标价由 68 欧元上调至 107 欧元，意法半导体目标价由 53 欧元上调至 84 欧元。
汇丰指出，德州仪器、恩智浦、英飞凌、意法半导体和 Microchip 近期均释放涨价信号。英飞凌年内第二轮调价范围料较首轮更广，意法半导体亦将进行第二次调价，覆盖此前未涉及的产品线。汇丰认为，英飞凌德累斯顿新模块满产收入预期由 50 亿欧元升至 60 亿欧元，暗示两轮累计涨价幅度或接近 20%。
AI 数据中心成为核心增量。汇丰预计，英飞凌 2027 和 2028 财年来自 AI 数据中心的收入将分别达到约 33 亿欧元和 46 亿欧元，高于公司 2027 财年 " 超过 25 亿欧元 " 的指引。基于 AI 需求、涨价及产能利用率改善，汇丰将英飞凌 2027 — 2030 财年营收预测上调 5.3% 至 5.7%，调整后营业利润预测上调 12.2% 至 18.4%；其 2027 财年营收和分部利润预测分别高出市场一致预期 4.1% 和 12.8%。
对于意法半导体，汇丰称，公司已将 2026 年数据中心收入目标上调至约 10 亿美元，较此前 " 明显高于 5 亿美元 " 的目标大幅提升，并预计 2027 年再翻倍。汇丰将其 2026 — 2030 年调整后营业利润预测上调 14% 至 22%，其中 2026 年和 2027 年预测分别较市场一致预期高 9% 和 10%。汇丰认为，随着 AI 带来更高利润率的需求、连续涨价及闲置产能费用回落，两家公司未来 12 至 18 个月或上调中长期盈利目标。
摩根大通上调罗罗目标价至 1625 便士 看好数据中心与 SMR 价值重估
摩根大通将罗尔斯 · 罗伊斯（简称罗罗公司）评级维持 " 增持 "，并将 2027 年 12 月目标价由 1500 便士上调至 1625 便士。该行认为，上调依据主要来自动力系统业务盈利预期改善，以及采用分部加总估值法后，能够更充分体现数据中心动力和小型模块化反应堆业务价值。
摩根大通将罗罗 2027 — 2030 年每股收益预测平均上调 3%。其中，Power Systems 动力系统部门 2026 — 2030 年 EBITA 预测分别上调 3%、8%、9%、9% 和 9%，预计其 2028 年 EBITA 利润率将达到公司指引区间上限 20%。该业务受益于数据中心备用电源和主电源需求上升，以及德国国防订单增长。2025 年，数据中心业务贡献该部门大部分电力业务收入，其中约 90% 来自备用电源，相关柴油和燃气发动机产能已基本售罄至 2026 年及 2027 年大部分时间。
SMR 业务亦成为估值上调的重要因素。罗罗近日获得瑞典三座小型模块化反应堆项目订单，加上英国 3 座、捷克 6 座项目，公司已拥有三个客户。单座 SMR 造价约 20 亿至 30 亿英镑，公司目标是在 2030 年前获得 30 个订单，长期潜在市场约 400 座。摩根大通参考美国同行 Oklo 和 NuScale 的市值，将罗罗 SMR 业务估值由 35 亿英镑上调至 50 亿英镑。
该行预计，罗罗 2026 — 2028 年营收将由 224.11 亿英镑增至 273.19 亿英镑，EBITA 将由 41.65 亿英镑升至 54.53 亿英镑，调整后每股收益将由 36.7 便士增至 51.1 便士。民航发动机售后需求保持强劲，伊朗局势对业务影响有限；国防业务一季度原装设备交付增长 20%，英国财政压力预计不会实质影响 GCAP 和 AUKUS 等重点项目。
