作者 | 丁萍
头图 | 视觉中国
按理说，黄金应该是这个时代最不缺利好的资产之一。
地缘冲突频发，全球债务高企，主要经济体财政赤字越来越难收，去美元化不可逆。无论从避险、通胀，还是从对冲主权信用的角度看，黄金都值得看多。
但现在黄金的走势并不乐观。4 月中旬以来，金价向下震荡，COMEX 黄金一度跌破了 4500 美元 / 盎司。
与此同时，关于黄金已经风险资产化的讨论也越来越多。近期《经济日报》直接提出，黄金已变成风险资产。
那么，黄金近期走势为何不乐观？黄金是不是已经风险资产化？中长期到底还值不值得配置？
风险上升黄金反跌
在流动性最紧张的时刻，黄金往往最先被抛售。
因为它流动性强，变现能力高，加上这两年涨幅过大，对于需要补保证金、回笼现金、降低杠杆的资金来说，黄金比很多流动性差的资产更容易套现。
近期黄金走势偏弱，就是全球流动性收缩的结果。
前段时间 30 年期美债收益率一度升至 5.2%，日本 30 年期国债收益率突破了 4.1%，创下 1999 年以来新高；欧洲多家主要经济体的长端收益率也持续走高。
日本作为美债最大的海外持有国之一，日债收益率上行会提升本土资产吸引力，也会让部分日本资金回流，因此削弱美债需求、推高美债长端收益率。
长端利率上行，本质上意味着全球流动性环境趋紧。对于黄金这种无息资产来说，意味着更高的机会成本。
不过很快美债收益率又出现回落，是因为 5 月 23 日，特朗普在社交媒体上称，美伊和平协议 " 已基本达成 "，其中重新开放霍尔木兹海峡被视为关键内容之一，这让市场暂时下调了全球通胀预期。
但这种回落只是暂时修正，并不代表黄金已经安全了。
接下来黄金怎么走，还是要看流动性。
如果美伊冲突大幅降温，或者美国通胀数据低于预期，劳动力市场继续疲弱，美债收益率短期仍会被暂时压制，黄金的压力也会有所缓解；如果美伊冲突再次恶化，美债长端收益率继续上行，流动性趋紧，黄金的压力就存在。
所以风险来了，流动性就会变差，这也是为什么在某些阶段，风险上升黄金反而下跌。但这并不意味着黄金失去了避险属性，只是黄金短期越来越受到交易资金主导。
（妙投注：风险资产指的是那些更容易受市场情绪和流动性影响的资产，比如股票、虚拟货币等。当市场风险偏好上升，资金愿意流入这些资产；反之，资金则很容易从这些资产里流出）
过去很多资金买黄金，是为了长期配置；但现在越来越多的资金进入黄金，是在博弈短期收益。所以黄金短期会越来越风险资产化，但是中长期上仍然具备配置价值。
中长期逻辑在强化
一方面，长期配置黄金是在押注这样的可能：当债务越来越高、增长越来越依赖政府信用扩张时，各国最终会选择温和但持续的货币稀释。
过去十多年，全球资产定价的核心锚更多是主要经济体央行的货币政策。经济走弱时，市场预期央行降息和 QE；经济过热时，市场则担心加息和缩表，所以美联储、ECB 和日本央行一直都是影响全球宏观最关键的变量之一。
但现在，单靠货币政策越来越难解决问题。一方面，全球债务水平已经很高，私人部门继续加杠杆的空间下降；另一方面，能源、供应链、地缘冲突和产业重构又抬高了通胀中枢，使央行宽松受到更强约束。也就是说，货币政策并没有失效，但边际效力正在下降。
在这种背景下，财政政策的重要性正在上升。未来一段时间，部分主要经济体，尤其是美国，可能会更多依赖赤字扩张、产业补贴和政府投资来维持增长。
这种模式的好处是短期见效快，坏处则是很难退出。因为财政支出背后连接的是增长目标、就业目标、产业目标，甚至是政治目标。一旦赤字扩大、发债增加、债务存量继续抬升，如何消化债务就成了核心问题。
历史上，债务消化无非三种方式：
一是通过财政紧缩和长期增长慢慢消化债务，但现实里非常难。因为削减财政、增加税收和压低福利，政治阻力极大；
二是违约，也就是直接爆雷。发达国家一般不会轻易走这条路；
三是通胀稀释债务，这其实是历史上最常见的路径。也就是让货币购买力下降的速度快于债务负担上升的速度。这种情况下，黄金对抗主权货币长期购买力下降的作用就体现出来了。
另一方面，中国央行可能会成为黄金最重要的长期买盘之一。
虽然美元仍然是最主要的全球储备货币，距离美元体系被颠覆也还很远，但还是有越来越多国家，尤其是官方部门正在重新审视储备资产的安全性，以及过度暴露于单一美元资产的风险。
也就是说，央行在进行官方储备资产的再平衡。
在这个过程中，黄金的角色很特殊。它不能替代美元完成全球支付，也不能像美债一样提供稳定票息；但它有一个美元资产不具备的优势：没有对手方信用风险。
央行购买黄金，不是为了做波段，也不是为了追逐短期收益，是为了在全球信用体系不确定性上升时，增加一种不依赖单一主权信用的储备资产。这种买盘不会每天拉着金价上涨，却会在更长时间维度上，改变黄金的底部支撑结构。
中国是这个逻辑里尤其值得关注的变量。
从储备结构看，中国黄金在官方储备资产中的占比仍然不高。东方财富数据显示，截至 2025 年 12 月，这个比例只有 8.64%，远低于同期全球 21.4% 的水平。
这一差距也意味着，中国黄金储备占比还存在较大的提升空间。尤其是中欧基金权益研究部副总监任飞认为，未来中国制造业优势会继续强化，顺差可能长期维持高位。顺差扩大之后，对于黄金的配置需求也会增加。
（图片来源：东方财富 APP）
所以说，黄金短期还是很难熬，风险越高，越容易被抛售，大幅震荡避免不了；但中长期的逻辑很可能比过去几年更强。
落实到具体的投资策略上，要不要配置黄金？
关键还是要看个人的投资目标，是追求短期收益，还是满足长期资产配置需求。如果是前者，当前点位的黄金很难能带来良好的持有体验，性价比也不高；如果是后者，不妨更乐观一点。
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