4 月 15 日，江苏华盛锂电材料股份有限公司（简称 " 华盛锂电 "）递表港交所，拟成为中国电解液添加剂领域首家 "A+H" 上市企业。这家中国 VC 添加剂的行业龙头，刚刚在 A 股市场走出了一波凌厉的上涨行情：近一年股价累计涨幅达 450%，市值从不到 40 亿元飙升至约 199 亿元，对应的动态 PE 高达 47-71 倍，远超锂电材料行业 15-20 倍的平均估值水平。
但光鲜的股价表现背后，华盛锂电的基本面仍存在诸多隐忧：2023 至 2025 年连续三年录得净亏损，累计亏损超 2.23 亿元，核心产品 VC 价格较 2021 年高点下跌超 90%，前两大客户营收占比达 66.2%，议价权持续弱势，递表前实控人一致行动人抛出 1% 的减持计划。
在锂电材料行业整体产能过剩的背景下，华盛锂电此番赴港上市，能否为新一轮产能扩张找到足够的增长支撑？
业绩接近盈亏平衡，但周期修复尚未完成
财务数据显示，公司业绩随行业周期呈现较大波动：2023 年营收 5.25 亿元，净亏损 3394 万元；2024 年受新能源行业价格战影响，核心产品 VC 价格从 2021 年的 50 万元 / 吨暴跌至 4.2 万元 / 吨，全年营收 5.05 亿元，净亏损 1.89 亿元，毛利率降至 -22.9%。
这一改善主要依靠两点：一是 VC 价格自 2025 年 Q3 起触底回升，Q4 大幅上涨；二是公司成本收入比从 2024 年的 122.9% 大幅改善至 90.3%，原材料回收技术使三乙胺（TEA）消耗量减少超 85%，溶剂回收装置能耗降低超 75%，成本端竞争力显著增强。但 260 万元的合并净亏损意味着公司整体仍站在盈亏平衡线上，真正的盈利修复还需要行业价格的持续回暖来支撑。
本次港股IPO 拟募资约 3 亿美元，主要用于湖北云梦基地 6 万吨 VC/FEC 产能建设、1 万吨新型电解液添加剂研发及产业化、补充营运资金。若本次发行成功，公司将打通境内外融资渠道，为后续产能扩张和技术研发提供资金支持。
三大风险隐现，高估值合理性存疑
强周期属性突出，产能过剩压力未消
电解液添加剂是典型的强周期行业，产品价格波动剧烈。2021 年行业供不应求时 VC 价格曾突破 50 万元 / 吨，毛利率超 70%，吸引大量企业跨界扩产。到 2024 年行业产能从 2021 年的 3.5 万吨飙升至 23 万吨，产能利用率仅 42%，价格暴跌超 90%，全行业陷入亏损。
尽管 2025 年行业出清带动价格回升，但产能过剩压力仍未完全缓解：2026 年中国 VC 有效产能预计达 18 万吨，而需求仅约 12 万吨，供需缺口仍较大。公司目前 VC 及 FEC 合计年产能 2.05 万吨，湖北云梦基地 6 万吨新产能预计 2026 年下半年投产，若行业需求不及预期，新产能消化压力较大。
不过，行业供给侧也在加速出清。根据灼识咨询的预测，中国锂电池电解液添加剂的出货量预计到 2030 年将超过 34.28 万吨，2025 年至 2030 年的复合年增长率为 22.4%。更关键的是，VC 价格已从 2024 年的底部开始修复，灼识咨询预测 2025 年中国 VC 添加剂价格为 5 万元 / 吨，受下游需求增长和供应限制推动，价格将继续攀升，并于 2028 年达到约 16 万元 / 吨的峰值。如果这一趋势成立，华盛锂电作为全球市占率第一的龙头企业，将率先受益于价格回暖。
客户集中度高企，经营性现金流有待改善
招股书显示，华盛锂电的客户集中度显著高于行业平均水平，2025 年前五大客户营收占比达 79.6%，前两大客户合计贡献 66.2% 的营收。这一集中度有行业结构性原因——客户 A 和客户 B 已连续多年分别为全球最大和第二大的锂电池电解液供应商，2024 年在全球电解液行业的市场份额分别达 35.7% 和 15.6%。这意味着任何一家头部供应商如果要维持市占率，都不可避免地要与这两家大量交易。同时，锂电电解液添加剂的供应商更换涉及漫长的资质认证和联合研发，转换成本极高，客户关系通常较为稳定。
但不可否认的是，客户话语权较强确实导致公司议价能力偏弱。2025 年末贸易应收款项及应收票据达 5.93 亿元，周转天数达 190 天。现金流层面，2023-2025 年公司经营活动现金流累计净流出约 5.03 亿元，其中 2025 年净流出 2.57 亿元，主要原因是营收增长带来的应收账款增加 4.03 亿元，而非亏损恶化。公司同期的银行理财滚动规模超过 30 亿元，整体流动性并不紧张。
截至 2025 年末，公司现金及现金等价物约 3.33 亿元，现金及银行结余合计 5.55 亿元，流动比率 3.9，速动比率 3.6，资产负债率仅 9.9%，未动用信用额度 5950 万元。湖北云梦基地 6 万吨产能建设总投资约 9.5 亿元，赴港募资的核心目的正是为这一项目提供低成本股权资金，属于正常的资本规划。
估值偏高，递表前有小额减持
相较于基本面的弱复苏，华盛锂电的股价涨幅已远远超出业绩改善的幅度：近一年股价累计上涨 450%，当前约 199 亿元市值对应 2026 年预期净利润 2-3 亿元，PE 估值达 47-71 倍，显著高于锂电材料行业 15-20 倍的平均估值水平，也高于同行业企业天际股份、新宙邦的估值水平。
递表前的股东减持行为也引发市场关注。2026 年 4 月 2 日，公司实控人一致行动人（沈刚、袁洋、袁玄、张雪梅及华赢二号、华赢三号）抛出减持计划，拟合计减持不超过 1% 的公司股份，减持计划发布于港股递表前约两周。在 A 股市场，1% 的减持属于常规操作，减持主体也包括非核心管理人员，但由于减持窗口与 IPO 进程接近，市场对其时间安排存在一定关注。
若本次 H 股发行成功，发行后总股本增加将摊薄每股收益。参考已上市 A+H 锂电材料企业的历史发行定价，H 股较 A 股通常存在一定折价。但当前发行价尚未确定，具体折价幅度需视市场认购情况而定。
中性看待：行业龙头正在经历周期拐点
作为中国电解液添加剂的龙头企业，华盛锂电的技术实力和行业地位毋庸置疑。此番赴港上市也确实能为公司产能扩张提供必要的资金支持，湖北云梦基地建成后，公司 VC 及 FEC 合计产能将从 2.05 万吨跃升至 8.05 万吨，有望进一步巩固全球第一的市场份额。
从行业维度看，电解液添加剂正在经历一轮残酷的产能出清，华盛锂电并非孤例。根据灼识咨询数据，2023 年至 2025 年全球大部分锂电池电解液添加剂供应商均处于亏损状态。2025 年 Q3 起的价格回升标志着行业拐点的出现，但产能从过剩到紧平衡仍需时间。
与此同时，公司也在积极拓展第二增长曲线。招股书披露，募资用途包括 HSI003 新型正极成膜添加剂（在倍率性能、耐温性和循环性能上优于传统产品）、固态电池材料（高纯度硫化锂已完成小规模中试）、硅碳负极材料（目标年产 5000 吨）等新方向。灼识咨询预测，到 2030 年全球锂电池电解液添加剂市场规模将从 2025 年的 13.54 万吨增至 39.15 万吨，复合年增长率 23.7%。如果这些技术卡位能够如期兑现，华盛锂电有机会从单一 VC 龙头转型为多产品矩阵的综合锂电材料平台。
但风险同样清晰。47-71 倍的估值隐含了市场对行业拐点的充分预期。如果 2026 年 VC 价格回升不及预期，或者湖北云梦 6 万吨新产能投产后遭遇消化困难，高估值将面临回调压力。反之，如果行业出清顺利推进、价格持续上行、新产能如期释放，当前的估值溢价有其合理性。
华盛锂电的故事，本质上是锂电材料行业从产能过剩到供需再平衡的一个缩影。赴港上市只是拿到了一张新牌，能不能打好，取决于接下来两年的行业走势和公司执行力。 ( 本文首发钛媒体 App，文 | 金帛，作者 | 张洪锦）
