3 月 18 日，斑马智行信息技术股份有限公司火速二次递表港交所，距离首次招股书失效仅过去一个月，由德意志银行、中金公司及国泰君安国际联席保荐。这家脱胎于阿里巴巴与上汽集团 2015 年 " 世纪联姻 " 的互联网汽车鼻祖，截至 2025 年底已将其解决方案搭载于超 940 万辆汽车，覆盖 69 家主机厂，按收入计是中国最大的以软件为核心的智能座舱解决方案供应商。
若此次成功上市，斑马智行将成为阿里巴巴旗下继阿里巴巴集团、阿里健康、阿里影业、高鑫零售（2025 年初已出售）、狮腾控股之后的第六家上市公司，为 " 阿里系 " 的资本版图再添一枚棋子。
第一，背靠阿里、上汽两棵大树，坐拥近千万辆装车基盘，为何连续三年累计亏损超 36 亿元，始终走不出 " 烧钱换市场 " 的泥潭？
第二，近四成收入来自二股东上汽、超五成核心采购流向大股东阿里，这种 " 股东既送订单又供服务 " 的模式，究竟是市场竞争力还是温室里的 " 富贵病 "？
01
巨头探索 " 互联网汽车 " 促成 " 世纪联姻 "，智能座舱第一
斑马智行脱胎于阿里与上汽的 " 世纪联姻 "。2015 年，双方共同出资成立公司，旨在探索 " 互联网汽车 "。
2016 年，搭载斑马智行系统的荣威 RX5 上市，成为中国首款量产互联网汽车，并率先确立了以语音为核心交互方式的理念。
公司首席执行官戴玮是创始团队成员，拥有深厚的阿里背景。他于 2007 年加入阿里巴巴，曾担任副总裁，深度参与了淘宝、支付宝及操作系统等核心业务的建设。
2019 年，阿里巴巴与上汽对斑马智行和 YUNOS 进行战略重组，阿里巴巴成为公司第一大股东，斑马智行也由此向全行业开放技术。
公司定位为 " 以软件为核心的智能座舱解决方案供应商 "，核心业务包括：系统级操作系统解决方案、AI 全栈端到端解决方案以及车载平台服务。其自研的 AliOS 操作系统与 " 元神 AI" 技术栈是主要技术壁垒。
根据行业顾问灼识咨询的报告，按 2024 年收入计，斑马智行是中国最大的以软件为核心的智能座舱解决方案供应商，按解决方案搭载量计也排名第一。截至 2025 年底，其解决方案已累计搭载于 69 家主机厂的超过 940 万辆汽车，覆盖全球超 16 个市场，合作方包括上汽、一汽、大众、宝马、丰田、本田、日产等传统车企，以及奇瑞、吉利、小鹏、哪吒、零跑等本土品牌。
02
业绩 3 年亏损超 36 亿，新兴业务起势
尽管斑马智行市场份额领先，但斑马智行仍处于 " 烧钱换市场 " 的阶段，尚未实现盈利。
根据招股书显示，2023 年至 2025 年，斑马智行公司收入分别为 8.72 亿元、8.24 亿元和 8.61 亿元，增长相对平稳。
同期净亏损分别为 8.76 亿元、8.47 亿元和 18.96 亿元，三年累计亏损超 36 亿元。2025 年亏损额急剧扩大，主要原因是计提了高达 18.41 亿元的其他无形资产减值损失。
2025 年斑马智行的营收主要由其三大核心业务构成。其中，系统级操作系统解决方案作为绝对的收入支柱，贡献了 6.43 亿元，占总营收的比重高达 74.7%。车载平台服务收入为 1.51 亿元，占比 17.6%，是公司的第二大收入来源。而新兴的 AI 全栈端到端解决方案在报告期内实现了 6660 万元的收入，占总收入的 7.7%。
03
双巨头主导，阿里持股 41.67% 上汽持股 32.9%
根据招股书，成立于 2015 年的斑马智行前后经历了多轮融资：
2019 年 12 月完成先进制造基金、云锋基金等 12.18 亿元融资。
斑马智行 2021 年 7 月获得阿里、上汽集团、国投招商、云锋基金等四大股东联合增资 30 亿元。
2023 年 4 月完成上海国和斑际及国寿科创 4.5 亿元融资。
2023 年 9 月完成南京一汽、上海国和斑际 2.5 亿元融资。
公司历史累计融资额约 49.19 亿元。
阿里巴巴对斑马智行的持股具体股权与投票权结构如下：浙江天猫持有 20.32%的股份，并拥有 21.91% 的投票权；淘宝中国持有 8.71% 的股份，对应 9.39% 的投票权；上海赛为投资中心（有限合伙）持有 7.28% 的股份；杭州灏月企业管理有限公司持有 5.37% 的股份，享有 5.79% 的投票权。
上汽集团间接持股约 32.90%，拥有 35.48% 的投票权，是第二大股东。
具体持股形式为上海赛为持股 22.62%，拥有 24.39% 投票权；上汽集团通过嘉兴瑞佳持股为 10.28%，拥有 11.09% 的投票权。
其他知名投资方包括：云锋基金（持股约 4.78%）、先进制造基金（约 3.13%）、上海国和斑际（约 3.81%）、国寿资本（约 1.43%）以及一汽集团通过南京一汽基金（约 1.43%）等。
04
两大股东的关联交易之忧
斑马智行根源于阿里和上汽两大巨头的互联网汽车探索，也因此留下了阿里和上汽的深深烙印。
斑马智行客户集中度偏高是显著特征，其中第二大股东上汽集团贡献了近半壁江山。
招股书显示，2023 年至 2025 年，斑马智行来自最大客户（即上汽集团）的收入分别占总收入的 47.4%、38.8% 和 39.2%。同期，来自前五大客户的收入占比分别高达 89.9%、88.5% 和 76.4%，客户依赖风险不容忽视。
在两大股东 " 送订单 " 与 " 供服务 " 的支持下，斑马智行近三年营收维持在 8.2 亿至 8.7 亿元之间，但亏损额却持续扩大，2025 年净亏损高达 18.96 亿元，三年累计亏损超 36 亿元。
高额的研发投入（2025 年占收入 84.2%）和经营性现金流的持续净流出，凸显了其 " 烧钱 " 模式。在此背景下，与股东间高比例的关联交易，难免让市场担忧其盈利模型是否具备真正的市场竞争力，以及未来能否摆脱对股东 " 输血 " 的依赖实现独立健康发展。
斑马智行赴港 IPO，是阿里系资本版图上落下的又一枚棋子，也是对其十年技术长跑的一次检阅。
含着金汤匙出生的人，总要回答一个关于独立的问题。阿里与上汽给了它订单、资金和生态的温床，让它长成了行业龙头的样子。但温床之上，客户的过度依赖、账面的持续亏损、复杂的关联交易，都成了它走向资本市场时必须讲清楚的故事。
智能汽车的赛道上早已不是当年的模样。当越来越多的玩家把灵魂握在自己手里，当技术的迭代快过财报的更新，这家曾经定义过 " 互联网汽车 " 的公司，还能不能靠自己的力量跑完下一程？
940 万辆车在路上奔跑，那是最好的名片，也是最大的包袱。
上市不是终点，只是另一场长跑的起跑线。至于这次起跑之后，是奔向旷野还是困在温室——答案，或许只有等风停下来的时候，才看得清。
本文首发于微信公众号：和讯商业。文章内容属作者个人观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。
（责任编辑：宋政 HN002）
【免责声明】本文仅代表作者本人观点，与和讯网无关。和讯网站对文中陈述、观点判断保持中立，不对所包含内容的准确性、可靠性或完整性提供任何明示或暗示的保证。请读者仅作参考，并请自行承担全部责任。邮箱：news_center@staff.hexun.com
